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光大證券彭文生：金融周期將會如何影響房價？
（資料圖）
“增加土地的供給，對控制房價有幫助，但還要看到高房價的根本問題是金融問題。房價高是因為金融信貸的支持，信貸的過度擴張。沒有信貸的過度擴張，房價不可能持續上漲，地價大幅上升。”日前，光大證券全球首席經濟學傢彭文生在“2017中國環保產業高峰論壇”上發言稱。
土地、房地產、金融信貸，幾個關鍵詞之間緊密相關，彭文生在此次論壇上系統分析瞭近年來金融周期的演變對經濟走勢以及房地產價格的影響。在他看來，地產金融化的問題之一是房地產行業的高杠桿。“現在金融監管加強的情況之下，房地產開發企業面臨的去杠桿、降杠桿壓力會很大，可能有些企業需要變賣資產，來降低杠桿。這幾年地產金融化，開發企業的盈利模式發生瞭變化，從傳統簡單的產銷模式，買地造房，到現在的資產管理，和金融的聯系非常緊密。很多大的開發企業，大型金融公司做房地產開發，兩者緊密相連，加大瞭泡沫的持續性。”
為何近年來房地產價格暴漲，其與金融周期有何關聯？房價高企到底是土地供應不足還是金融本質問題？本期《財經》V課詳解這一話題。
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為何貨幣超發沒有導致一般產品價格暴漲？
彭文生表示，傳統視角來觀察經濟周期的波動主要看GDP增長和CPI升降這些關鍵因子，但是，從金融周期角度，主要看房地產價格和銀行信貸這兩個指標。在金融自由化時代，金融機構體系對實體經濟的影響非常大。銀行信貸需要抵押品，最好的抵押品就是房地產。所以房地產和金融以及信貸有著天然的聯系。7月24日，央行發佈報告顯示，上半年房地產貸款增加3.04萬億元，占同期各項貸款的38.1%。其中，個人住房貸款餘額20.1萬億元，同比增長30.8%。“而且從世界金融史的角度，銀行信貸過度擴張導致金融危機，發生金融風險，往往都和房地產泡沫聯系在一起。”彭文生說。
國傢統計局的數據顯示，全國商品房平均銷售價格從2010年的5032元每平米增長到2015年的6793元每平米，而食品類居民消費價格指數卻從2010年的107.6減少到2015年的102.2。如果考慮到近兩年，一線城市房價的上漲幅度，這種差距對比則更為明顯。
弗裡德曼曾有一句名言說“通貨膨脹是一種貨幣現象”，也有人疑問為什麼我國貨幣超發沒有導致一般產品價格的大幅上漲，而隻是導致房地產價格的大幅上漲？對此，彭文生解釋稱因為貨幣投放有兩大渠道，一是銀行信貸，一是政府財政支出，凈投放貨幣。
從全球范圍看，二戰後至上世紀70年代，貨幣投放主要通過財政赤字貨幣化。政府財政支出主要聚焦於實體投資（比如中國的基礎設施建設投資）和社會保障支出，盡管資金使用效率可能不高，但至少沒有炒賣資產。彭文生認為，政府投放貨幣太多導致的問題是總需求太小，產生通貨膨脹，以致成為全球經濟面臨的問題。這也導致很多國傢在此後反思時，控制通脹就要控制貨幣，立法禁止財政赤字貨幣化。
80年代後，各主要發達國傢進入金融自由化階段，新增信貸貸款成為貨幣投放的主要方式。彭文生認為，企業和個人拿到貸款之後，大部分還是用於投資。投資主要分為建立新的資產（新建公路廠房等）和購買二手資產（買房買地買股票）。然而，信貸投放貨幣太多會導致資產泡沫，而銀行負債的增加則可能增加金融風險。
近年來，國內新增的貨幣主要通過信貸方式投放到瞭二手資產領域，進入實體經濟和居民消費環節的資金並不多。所以，可以看到近年來，一般性商品如大米、豬肉等並沒有出現如房價這般的暴漲。
房價高的本質還是金融問題
有不少分析人士指出，近年來我國尤其是一線城市房價高漲的主要原因是土地供應有限。任何壟斷資源受到限制供給，影響瞭供求關系，也隨著需求的增加進而推動價格上漲。
但彭文生分析稱，比如土地私有的歐美國傢也同樣有房地產泡沫風險，有大幅波動，中心城市房價也很高。其原因在於中心城市的人口密度高。土地在空間上是不可移動的，城市中心的人口密度大，土地是極為稀缺的，因此在邊際上增加土地供應，對控制房價有幫助，但不能將這一觀點過度延伸。
彭文生認為，高房價的根本問題是金融問題。第一，中國住宅具有70年使用期，世界上一些國傢是上百年甚至永久。資產的存續期越長，回報期也就越長，資產對價格和利率的變動也就越敏感。因為現價是未來70年租金的整體折現；第二，房產回報周期長，所以很少有人能單靠自有資金買地買房，都需要借助外部金融工具；第三，房地產是最好的信貸抵押品。
第四，中國的一個特殊情況是沒有房地產稅（目前尚未全面開征），而土地出讓金的形式實際上是一次性收齊瞭70年的稅費，這讓房地產價格大增。所以購買房產者，絕大多數都需要銀行貸款，這就是房地產的金融屬性。而土地和房產作為需要長期持有的資產，需要更長的投資周期和足夠的耐性，而這更需要金融產品的支持。
“土地、房地產和金融聯系在一起，就是地產金融化。地產金融化後出現的一個問題就是房地產行業的杠桿率高。這也進一步增加瞭行業的成本。”彭文生說。
金融周期與房價的關系
彭文生認為，近幾年來，房地產企業的盈利模式已經逐漸從傳統的買地造房的產銷模式轉變為資產管理模式，這導致與金融的關聯更為緊密。在現有金融監管加強的大背景下，房地產開發企業面臨極大的去杠桿壓力。近段時間，王健林變賣萬達集團旗下優質的文旅項目和酒店資產，主要目的就在於償還銀行貸款。
在彭文生看來，從金融周期的角度出發，銀行信貸與房地產價格是相輔相成的，如果相互促進則會帶來順周期。所謂順周期，就是持續時間長，信貸增加，房價也提高。但是一旦拐點發生，對經濟的沖擊會很大。
彭文生在其新書《漸行漸遠的金融周期》中表示，中國正在經歷第一個金融周期。從2008年到2017年，中國的金融周期經歷瞭近十年的繁榮期。房價翻瞭幾番，信貸擴張使得非金融部門的杠桿率大幅上升。金融周期似乎在接近頂部，各方面都在關註高房價對經濟結構的扭曲和對社會分化的影響。但房價似乎隻有一個方向，越來越多的人甚至開始質疑房價能否出現顯著的下降。
或許美國的情況可以作為參考。美國上一輪金融周期的頂點在2007至2008年，而2008年美國爆發金融危機，後來美國經歷瞭數年的房價下跌去杠桿的調整過程。而到2013-2014年時，美國金融周期見頂，房價開始上升，信貸再次擴張。而中國的情況似乎與美國相反，在美國經歷痛苦的市場調整時，中國處於金融周期的繁榮階段，國內房價上升，信貸擴張。彭文生認為，現在中國金融周期似乎在接近頂點，房地產價格未來進一步上升的空間越來越小。
“房子是用來住的，不是用來炒的，金融要服務實體經濟，控制金融風險。怎麼辦呢？除瞭貨幣緊縮以外，還需要加強審慎監管。”彭文生表示，現在已經看到近幾個月來加強瞭審慎監管，與此同時還需要結構性的改革，以及繼續改革稅制的問題，要引進房地產稅，降低增值稅。
（文字整理：易東明）
（視頻制作：李陽）
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